杨芮

[“这主要是为了区分‘伪众筹’，针对那些做P2P又做股权众筹的名义融资的交叉混业经营行为、店铺众筹等等翻新的众筹模式进行出击。”]

近日，证监会一纸检查通知可能给一直被贯以“全民天使”的股权众筹行业带来新一轮变革，而变革之后，可预期的是公募、私募分化明确，对现有平台的影响也将体现在下一步发展中。

“公开、小额、大众”是传统意义上的股权众筹概念的三个关键词。根据证监会的定义，真正意义上的“股权众筹”是指通过互联网形式进行公开小额股权融资的活动。这也就是说，之前分歧较大的公募股权众筹将等同于股权众筹。

就在昨日，中国证券业协会发布关于调整《场外证券业务备案管理办法》个别条款的通知，将“私募股权众筹”修改变“互联网非公开股权融资”。

随着证监会发布《关于对通过互联网开展股权融资活动的机构进行专项检查的通知》（下称《通知》）、《中国证监会致函各地方政府规范通过互联网开展股权融资活动》，监管规则逐步厘清、已有平台明确定位的背后，是股权融资领域的分层化现状。

有业内人士告诉《第一财经日报》记者：“这主要是为了区分‘伪众筹’，针对那些做P2P又做股权众筹的名义融资的交叉混业经营行为、店铺众筹等等翻新的众筹模式进行出击。”多名受访业内人士认为，证监会这次摸底检查是为“铺底”之后出台的相关监管细则。

对于将给行业带来的影响，零壹财经研究院院长李耀东分析称：“股权众筹或将迎来新一轮发展阶段，监管意见对目前大部分从事私募股权融资的平台业务影响有限，但是对下一步业务发展来看，能否获得公募牌照，将成为股权融资平台模式变化的分水岭。”

全民天使投资不会结束

自此以后，股权众筹所覆盖的全民天使投资是否将结束？答案是，NO，但“互联网非公开股权融资”平台将和全民天使投资拉开距离。

据36氪相关负责人分析：“事实上，央行发布的关于互联网金融的指导意见中就将股权众筹明确定义为小额公开发行，为公募股权众筹确立了运作空间。同时，也为此前公募和私募明确划分了业务的分水岭。”

据《第一财经日报》记者此前了解到的消息，率先获得公募股权众筹试点资质的三家平台分别为京东金融的“东家”、平安集团旗下的深圳前海普惠众筹交易股份有限公司（下称“前海众筹”），以及蚂蚁金服的“蚂蚁达客”。

另据上述36氪相关负责人向《第一财经日报》记者分析：“公募与原来私募众筹的最大区别包括，可以公开宣传、发行对象人数累计可以超过200人、信息披露更加严格。此外，在合格投资人标准、审核机制上都有差别。”

此前，证监会及中国证券业协会（下称“中证协”）内部有讨论过公募股权众筹的标准，可能会在单个投资人投资金额（不超过2万元）以及单轮股权众筹融资金额（不超过3000万元）上做出限制。审核机制上，公募的审核需要经过证监会甚至国务院审批方能开展，会有明确的“牌照”概念，而私募股权融资所采取的是备案制。另据上述业内人士分析：“理论上来看，区分公开和非公开，将可能包括，在平台以外不做广告、网站上信息注册完整才能浏览、朋友圈不能直接做众筹等内容。”而公募试点牌照下发之后，获得牌照机构的优势在于公募和私募业务可以同时开展，这在业务发展和规模上都非“草根”平台能够企及的。

据京东金融此前披露的数据，京东股权众筹平台“东家”上线3个月以来，已经实现累计融资额超过3亿元。另据了解，继京东正式上线股权众筹平台“东家”之后，中国平安宣布已斥资1亿元成立股权众筹平台——前海众筹，重点定位于创新股权众筹、房地产众筹及其他众筹。

而36氪和蚂蚁金服的合作模式特点则集中表现在，一是定向邀请，即允许众筹项目在预热阶段，由创始人或领投方邀请特定对象锚定投资；二是老股发行，即允许A轮之后的企业创始人出让少量老股，前提是不影响企业控制权；三是VIE类项目上线。

不过，公募并非全无挑战，据李耀东分析：“对于公募股权众筹来说，股权的流动性会成为一个重要问题。是否允许存在二级市场，是否允许平台在这方面进行一定的创新，预计将是大量小额投资人关心的问题。”

避免劣币逐良币

据中国人民大学法学院副院长杨东公开表示：“个人理解，《通知》的出台有以下几方面的原因，第一是避免那些社交众筹、私募性质的众筹、基金众筹、集资众筹、传销众筹等‘伪众筹’误导民众，保护投资者的利益，同时也避免‘众筹’这个概念在大量的违规操作中在社会上形成较大负面的影响，其实质是为接下来真正意义上的小额、公开的股权众筹的大发展扫清障碍。”

据天使街董事长兼CEO黄超达分析：“此次，证监会检查股权众筹平台看似在限制股权众筹行业的发展，实际是通过检查来进行一次实际意义上的摸底，这为后期规范股权众筹行业，监管股权众筹平台提供了事实依据，也为后期正规化发展股权众筹平台扫清障碍，一些借用股权众筹进行违规活动的平台将会被限制。”

众投天地创始人兼CEO王晓昕亦称：“对于以股权众筹名义进行基金募集、自融等现象或有更严格的处理办法。而股权众筹平台野蛮生长时代将结束，国家规范会很快出台，对现有平台的检查会淘汰一些不合规的股权众筹平台。更严格的管理有利于股权众筹的更健康发展，避免劣币驱逐良币。”

股权众筹概念大热之后，“搅浑水”的参与者也数不胜数。例如，P2P混业众筹的平台，P2P网贷平台手握大量投资人，债权再加股权的运作模式风险难控，这也是监管层一开始就担心的业务模式。

以此前涉足众筹业务的PPmoney为例，其众筹频道的项目是一款“亿元美金众筹项目”，这是否为针对PPmoney的自融项目说明并不清楚，PPmoney亦提出了“参与者只针对机构投资人”等一系列资质要求。

当然，对该种模式是否违规，现在尚无定论。从监管意见的角度来看，退出型的股权众筹项目相对影响不大，而分红型则影响较多。

包括此前人人投所提出的实体店铺股权众筹网络服务平台，部分如团贷网的房产众筹项目等，都可能受到监管意见的冲击。

证监会《通知》中提及，目前，一些市场机构开展的冠以“股权众筹”名义的活动，是通过互联网形式进行的非公开股权融资或私募股权投资基金募集行为，不属于央行指导意见中规定的股权众筹融资范围。

根据《公司法》、《证券法》等有关规定，未经国务院证券监督管理机构批准，任何单位和个人都不得向不特定对象发行证券、向特定对象发行证券累计不得超过200人，非公开发行证券不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。而根据发行证券这一细节的限制，据上述业内人士分析：“此前万达借道快钱发行的‘类REITs’众筹项目可能也会存在相关监管风险。”此外，此前关于领投基金中的一些创新花样模式亦存在政策风险。

京东金融副总裁、股权众筹负责人金麟表示：“规范整顿是私募股权融资行业之福。私募股权众筹过去一直绕不开的是‘非法集资’这一红线。从法理上来说，非法集资罪名对公开、不特定、突破200人的募集行为的禁止，具备非常强的合理性。若变相突破上述限制，将可能造成金融风险的累积，对投资人、平台乃至于融资方都是不负责任的。”

针对下半年众筹行业可能发生的变化，上述36氪负责人对本报记者表示：“会有三个趋势，一是法律法规会出台，明确公募及私募的业务范围和规则；二是市场趋于集中，规范运作的成本抬高会使私募市场更加的集中；三是公募牌照逐步开始发放，更多的人参与到这个市场中来。”

本文来源：第一财经日报

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